Una parentesi sullo YEN
Questa mattina cambiamo tema, stanchi di parlare di mercati azionari, di magnifici 7 e degli effetti allucinogeni dell’introduzione dell’IA, faremo una parentesi sullo YEN. E pensiamo sia il momento giusto dato che esso è tornato a flirtare nuovamente con il livello di 150 contro USD, un livello mai raggiunto per 30 anni ma testato per ben tre volte quest’anno.
L’ultimo movimento dello YEN al ribasso è frutto della pubblicazione del dato sull’inflazione in USA. Esso ha spinto al rialzo i rendimenti della curva USA, rafforzando il dollaro contro tutte le divise, compreso lo YEN.
La domanda che ci poniamo questa mattina è ovvia: potrebbe rimbalzare lo YEN dal livello di 150?
La risposta va ricercata rispondendo ad altre due domande:
- La BOJ interverrà sulla currency?
- La BoJ aumenterà i tassi ammorbidendo il controllo sulla curva dei rendimenti?
La prima domanda trova difficilmente una risposta certa. Nessuno di noi può sapere cosa ha in mente il governatore della BoJ in merito alla size e al timing di un eventuale intervento.
Ragionamenti più costruttivi possono essere fatti per rispondere alla seconda domanda. Nel corso degli ultimi mesi si è assistito ad un progressivo ammorbidimento del controllo attuato dalla BoJ sui rendimenti della curva. Il rendimento del decennale può ora fluttuare fino all’1%, livello che ancora non è stato raggiunto.
Come detto sopra, un rafforzamento dello YEN dipende chiaramente da futuri cambi di politica monetaria, diretti a lasciare più spazio ai rendimenti di fluttuare al rialzo. Ma tale scenario non è cosi scontato come sembri. E’ vero che in Giappone l’inflazione è decisamente elevata e che i tassi di interesse reali sono negativi. Vero, tuttavia, che le ultime rilevazioni dell’inflazione mostrano un trend in calo che potrebbe innescare forti dubbi sulle autorità monetarie in merito all’opportunità effettiva di procedere ad un rialzo.
In tale scenario inflattivo gioca un ruolo importante il c.d. “Shunto”, cioè il processo di negoziazione dei salari in atto tra le unioni dei lavoratori e le aziende. Tale processo è in atto in questi giorni e stando ad un’analisi condotta da Chris Watling di Longview Economics, ci sono buone probabilità di assistere ad un ulteriore inflazione salariale che dovrebbe spingere la BoJ ad essere più aperta a futuri rialzi dei tassi.
tali futuri rialzi potrebbero colmare (parzialmente) il gap tra il rendimento reale dei bond Giapponesi (in cronico territorio negativo) ed il rendimento reale degli Stati Uniti tornato ad essere positivo dal 2022.
Quindi? Problema risolto. Se i salari salgono e l’inflazione rimane tonica, allora la BoJ può procedere ad ammorbidire ulteriormente i controlli sulla curva facendo scattare gli acquisti sullo YEN.
No. Il problema non è risolto perché’ la BoJ non può ignorare l’effetto che una manovra sui tassi potrebbe avere sulla ricchezza dei Giapponesi.
Mr Watanabe, (così viene chiamato l’investitore medio Giapponese) nel corso degli ultimi anni non ha investito nella Borsa Giapponese ma, al contrario, ha messo in atto il più antico dei giochini finanziari: il c.d carry trade, con il quale ci si indebita della divisa con tassi bassi (lo YEN) per investire in divise con tassi elevati. Tale operazione messa in atto ad esempio con il peso messicano ha reso ricchi i giapponesi. Ma un’operazione simile fatta investendo semplicemente sulla borsa USA a cambio scoperto ha permesso di realizzare performance importanti.
Presupposto fondamentale per il funzionamento del carry trade è che i tassi della divisa con cui ci si finanzia rimangano bassi, che la divisa con cui ci si finanzia rimanga debole e che la volatilità delle asset class su cui si investe rimanga controllata, non elevata.
Qualora la BoJ proceda ad un rialzo dei tassi (sia esso sulla parte a breve della curva sia esso sulla parte a lunga) sconquasserebbe questo equilibrio. Costringerebbe Mr Watanabe a smontare il carry trade e a tornare ad investire nel mercato domestico (notoriamente meno redditizio).
Si verificherebbe cosi un effetto negativo sulla ricchezza potenziale dei Giapponesi che si rifletterebbe in una minore domanda aggregata e quindi minori spinte inflazionistiche.
La contrazione dell’inflazione finirebbe per portare la BoJ proprio nella situazione da essa non voluta: trovarsi ad alzare i tassi in un contesto di rientro naturale dell’inflazione.
Per questo motivo la BoJ si sta muovendo per gradi, con la tipica pazienza del samurai. Se si dovesse muovere troppo velocemente, sarebbe un disastro. Per tutti.
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